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Premium Artikel Beispiel

Unser Top Aktientipp für 2017 vom 26. Februar war ursprünglich nur für Premium Mitglieder zugänglich. Diese in der Liquidation befindliche Holding haben wir zum Kurs von $17.58 empfohlen. Seit Veröffentlichung im Februar ist der Kurs um ca. 24% gestiegen. Zudem wurden bereits zwei Sonderdividenden von $2 und $1 ausgezahlt. Im Januar folgt die dritte Sonderdividende seit Veröffentlichung – satte $9.

Das heisst in konkreten Zahlen: 68% Return nur über die Sonderdividenden innerhalb von weniger als einem Jahr. Wir werden die Aktie bis zum Abschluss der Liquidation halten. Denn der derzeitige Kurs von $21.50 liegt weiterhin unter dem Intrinsic Value.

 

Zusammenfassung

  • Bei RHDGF handelt es sich um eine im Jahr 2000 aus der Firma Singer hervorgegangenen Holding, die sich nun in der Liquidation befindet.
  • Die Holding ist weitaus niedriger bewertet als die Summe der börsennotierten Einzelteile und bietet 59% Upside.
  • Änderungen in der Liquidierungsstrategie bieten interessanten Zeithorizont.

Das Unternehmen

Nachfolgend stellen wir Retail Holdings (OTCMKTS: RHDGF, WKN: A0H0EX) vor. RHDGF ist eine interessante Investmentmöglichkeit- mit einer Marktkapitalisierung von gerade einmal $92M. Es handelt sich damit um eine Micro-Cap-Aktie einer in der Auflösung befindlichen Holding, die wertvolle Assets hält und 2000 aus dem bankrotten Singer Unternehmen hervorging. Singer ist als Nähmaschinenhersteller bekannt, hat allerdings ebenso ein Konsumgüter Geschäft in Asien aufgebaut – bspw. für Waschmaschinen, Fernseher oder Küchenutensilien. Singer Asien besteht aus hunderten von Geschäften und verkauft ebenso durch Großhändler in Indien, Sri Lanka und Bangladesh.
Bis 2004 hatte die ursprüngliche „Singer Sewing Machine Company“ zu RHDGF gehört, wurde aber an einen Finanzinvestor verkauft.

rhgdf-titel

Heute besteht Retail Holdings aus drei Teilen:

  1. Ein 54.1% Anteil an „Sewko“, die wiederum 100% der Anteile an Singer Asien hält. Singer Asien wiederum hält Mehrheitsanteile an drei weiteren börsennotierten Unternehmen in Asien.
  2. Einem minimalen Betrag an liquiden Mitteln und keinerlei Verbindlichkeiten auf dem Holding Company Level.
  3. 27.5 Millionen USD Nominalwert an Kaufpreisstundungen aus dem Verkauf von dem weltweiten Singer Geschäft.

Das einzig Relevante für unsere Zwecke ist allerdings die Bewertung des „Sewko“ Anteils. Der Rest ist zu vernachlässigen, bietet allerdings gewisse Upside falls es bspw. bei den Kaufpreisstundungen irgendwann zur Auszahlung kommen sollte. Bei unserer Berechnung jedoch spielen diese keine Rolle, wir haben den Betrag auf 0 gesetzt und gehen davon aus, dass der ausstehende Betrag nicht eingetrieben werden kann.

Die 54.1% an „Sewko“ lassen sich recht genau berechnen, da ein Großteil der Anteile an unterschiedlichen Börsen notiert ist. Folgende Assets sind zu berücksichtigen:

  1. 72.8% Anteil an Singer Bangladesh
  2. 75% Anteil an Singer Indien
  3. 79,7% Anteil an Singer Sri Lanka
  4. ca. 11 Millionen USD an liquiden Mitteln

Der Investment Case

Die 3 obigen Firmen sind alle börsennotiert. Der Markt scheint die Beteiligungen auf der Ebene der Tochtergesellschaften richtig zu bewerten, versäumt es allerdings die richtigen Rückschlüsse im Hinblick auf die Holding zu ziehen. Wie unsere nachstehende Abbildung verdeutlicht, scheint die Holding (RHDGF) derzeit ca. 59% unter dem Net Asset Value gehandelt zu werden.

RHDGF-Kalkulation

Die Durchsicht der Finanzberichte hat ergeben, dass es sich trotz einiger politischen Unruhen in diesen Ländern, um stabile Unternehmen handelt. Der Cash Flow von Singer Bangladesch war beispielsweise in den Jahren 2011-2015 sehr stabil und weist nun dank Verbesserung des wirtschaftlichen Umfeldes hohe Wachstumsraten aus (H1 2016: 37%). Auch in Indien und Sri Lanka wurde ein Umsatzwachstum von jeweils 26% und 23% erzielt. Gleichzeitig erhöhte sich das EBITDA auf konsolidierter Ebene um 28.5%. Die P/E und Price/ Cash Flow Multiples scheinen nicht überzogen – vor allem, weil die zwei wichtigsten Beteiligungen (Sri Lanka und Bangladesch) dort ein hohes Ansehen genießen, konstant neue Geschäfte eröffnen und über einen hohen Marktanteil verfügen.

Da es sich hier um kein Distressed Asset handelt stellt sich die Frage, weshalb diese Möglichkeit überhaupt besteht:

  1. Aufgrund der geringen Marktkapitalisierung bezweifeln wir, dass diese Firma auf dem Radar vieler Investoren auftaucht
  2. Die Aktie ist illiquide, es gibt nicht viele ausstehende Aktien.
  3. Die Struktur ist recht komplex. Man muss Zeit investieren und genau hinsehen um zu erkennen was eine Holding wert ist, die Anteile an einer weiteren Holding hält die wiederum 3 gelistete Firmen hält.
  4. Auf den gängigen Finanzseiten findet man diese 3 gelisteten Werte nicht und wenn, sind die Finanzdaten extrem unvollständig. Man muss also die jeweiligen Finanzberichte durchsehen, wir bezweifeln, dass sich viele die Mühe machen genau dies zu tun.
  5. Anwendung unnötig hoher Risikoabschläge aufgrund der geographischen Lage ohne Berücksichtigung des stabilen Cash Flows, des derzeitigen Wachstums und der Stärke der Singer-Marke. Gleichzeitig ist dieses Risko natürlich vorhanden, es handelt sich schließlich um ein Retail-Investment in Emerging Markets.
  6. Das Management ist äußerst Shareholderorientiert. Seit Gründung (2007) der Gesellschaft hat es in Form von Dividendenzahlungen schon insgesamt $15,75 pro Aktie an die Shareholder zurückgeführt. Ein theoretisches Risiko besteht darin, dass das Management defacto diese Firma kontrolliert und sich damit auf Kosten der Minderheitsbeteiligten bereichern könnte. Aufgrund der Historie halten wir dieses Risiko jedoch für äußerst unwahrscheinlich.

Abgesehen von dem oben aufgeführten Discount setzen wir natürlich darauf, dass die Lücke zwischen Preis und Intrinsic Value recht schnell geschlossen wird. Der sich ändernde Wortlaut des Managements innerhalb diverser Press Releases/Jahresberichten deutet darauf hin:

2008-2012: „ReHo’s strategy is to maximize and monetize the value of its assets, with the medium-term objective of liquidating the Company and distributing the resulting funds and any remaining assets to its shareholders.“
2013 & 2014: „ReHo’s strategy is to maximize and monetize the value of its assets. The Company intends to make regular distributions to its shareholders and, ultimately, with a three to five year time horizon, effectively liquidate the Company and distribute the resulting funds and any remaining assets to its shareholders“
Der 2015er Bericht enthält die selbe Formulierung wie in 2013 & 2014, allerdings wurde der Zeithorizont noch weiter verkürzt, und zwar auf 2-4 Jahre. Ein kleines, aber wie wir finden, durchaus wichtiges Detail.

Es gibt jedoch einen weiteren Punkt der uns veranlasst zu glauben, dass das Management entschlossen und überzeugt ist, diese Lücke schließen zu können. Die hohen Dividendenzahlungen waren in der Vergangenheit das primäre Mittel Gelder an die Shareholder zurückzuführen – obwohl die Firma schon seit längerem weit unter dem NAV getraded wurde. Nun haben Sie aber erstmalig seit 2005 wieder Aktien in großem Umfang zurückgekauft und eine weitere Dividendenzahlung ausgesetzt. Hier ein kleiner Auszug:

„In light of this distribution, and in the belief that the market price for Retail Holdings’ shares is meaningfully below Retail Holdings’ intrinsic or underlying value, Retail Holdings has elected not to make a further distribution to shareholders this calendar year, but rather to use the funds surplus to its operating requirements to repurchase, through open market and negotiated transactions, up to 400,000 shares of Retail Holdings’ stock. The Company anticipates making additional cash distributions in 2017 and later years.“

Aufgrund der mangelnden Liquidität der Sewko-Aktien, ist dies wahrscheinlich eine der wenigen Möglichkeiten des Managements sich an den an Wert gewinnenden Tochtergesellschaften zu beteiligen.

Die Aktien von RHDGF traden derzeit zu einem großen Discount, der mehr als genug für bestehende Risiken kompensiert. Die andauernden Aktienrückkäufe und der Wertanstieg der zugrundeliegenden Firmen sollten in den nächsten 12 Monaten zu weiteren substantiellen Preisanstiegen führen.

Update 06.03.2017

Zwei von drei Unternehmen an denen Retail Holdings beteiligt ist, haben 2016er Zahlen veröffentlicht:
Singer Bangladesch hat den Umsatz im Vergleich mit dem Vorjahr um 30% und EBITDA und net income um 42% bzw. 48% gesteigert.
Singer Sri Lanka hat den Umsatz im Vergleich mit dem Vorjahr um 21% und EBITDA und net income um 57% bzw. 91% gesteigert.
Singer India’s Geschäftsjahresende ist der 31.März, daher folgen die Ergebnisse zu einem späteren Zeitpunkt.
Die jeweiligen Investorenpräsentationen finden sich hier – Singer Bangladesch und hier – Singer Sri Lanka.
Retail Holdings veröffentlicht Ende März das Ergebnis für 2016 – von starken Zahlen kann ausgegangen werden.

Update 16.08.2017

Gestern hat Retail Holdings Halbjahreszahlen veröffentlicht und ist weiterhin auf sehr gutem Kurs. Mit einem Umsatzwachstum von über 10% konnte das Unternehmen zusätzliche Marktanteile gewinnen.

Als wir das Unternehmen hier zuerst vorgestellt haben, wurde es zu $17.58 gehandelt. Mittlerweile liegt der Preis bei $20. Dennoch haben wir unsere initial recht kleine Position weiter vergrößert. Denn trotz des steigenden Intrinsic Values, hat sich der Aktienkurs in den letzten Monaten diesem nicht ansatzweise angemessen angenähert.

Nach der Dividendenzahlung von $2/Aktie im Mai, werden nun erneut 1$/Aktie im November ausgeschüttet – die Dividendenrendite in Q4 entspricht bei einem Einkaufspreis von $20 somit 5%.

Die Mitglieder, die das Unternehmen von Anfang an im Portfolio halten, dürfen sich somit über eine Gesamtdividendenrendite von 17% freuen. Hinzu kommt der Preisanstieg mit weiteren 13%, somit landen wir bei einem Total Return von ziemlich genau 30% seit Veröffentlichung am 26. Februar.

Seit 2007 hat das Unternehmen Dividenden im Wert von fast $19 pro Aktie ausgeschüttet. Langfristig orientierte Anleger haben den derzeitigen Aktienpreis also in Form von Dividenden überwiesen bekommen und halten immer noch Aktien, die einen Intrinsic Value von ca. $27/28 besitzen. Weitere Verkäufe wurden im Halbjahresbericht angekündigt, sodass wir von weiteren hohen Dividendenzahlungen bis Ende 2018 ausgehen.

Premium Mitglieder, die sich diesen Titel noch nicht ins Portfolio gelegt haben, sollten evaluieren ob sie dies nicht jetzt noch tun.  

 


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